橡胶备件在性能、寿命等方面优于传统金属备件，对后者一定的替代效应，目前选矿环节橡胶备件替代率为10%左右。
（来源：2021年报）
在制造业务之外，2019年公司还承接了蒙古国额尔登特矿业公司（Erdenet Mining Corporation，下称额尔登特）的工程建设项目（EPC项目）。
合同总金额为8.6亿元，2020至2022年分别确认收入0.17亿元、6.8亿元、1.6亿元，已履行完毕。
（来源：2022年报）
受此影响，公司营收在2021年大幅增长，并在2022年回落。2023年上半年，公司实现营业收入4亿元，与去年同期持平。
如果剔除额尔登特EPC项目影响，2022年调整后营收增长明显。
（制图：市值风云APP）
分产品来看，除2021年外，其他年度橡胶备件基本上贡献主要营收。2022年橡胶备件营收为4.3亿元，同比增长60.8%。
2023年上半年，橡胶备件营收为2.5亿元，同比增长23%；选矿设备营收为0.65亿元，同比增长134%，表现较好。
（制图：市值风云APP）
2022年公司合同签订额为7.5亿元，同比增长58.6%。
（来源：2022年报）
2023年上半年，合同签订额达7亿元，同比增长121%；剔除EPC项目后的主营制造业务合同签订额为5亿元，同比增长57.9%。
（来源：机构调研）
分地区来看，2017年至2021年外销收入占比均接近50%。2023年上半年，国内营收为2.3亿元，海外营收为1.7亿元。
国内客户包括紫金矿业、江西铜业（600362.SH）、中信重工（601608.SH）等；境外客户包括额尔登特、美伊电钢集团（智利）、哈萨克矿业集团（哈萨克斯坦）等。
（制表：市值风云APP）
持续让利，只为抱紧客户大腿
橡胶备件作为核心产品，其毛利率相对较高，不过整体呈下滑趋势，2023年上半年降至37%。
选矿设备毛利率波动较大，2023年上半年为22.6%。前面提到的额尔登特矿业EPC项目毛利率基本在20%左右。
设备及备件产品毛利率的变化，受原材料价格、产品及客户结构、疫情等因素综合影响。下面风云君重点分析原材料价格及客户结构因素。
（制表：市值风云APP）
以橡胶备件为例，其主要原材料为天然橡胶和钢材。2020年下半年以来，橡胶和钢材价格均出现过大幅上涨的情况，目前已经回落。
（来源：同花顺iFinD）
针对国内市场，客户多为国有控股矿企，基本以招投标的方式取得订单。海外市场一般通过商务洽谈等方式获得订单。
从具体客户类型来看：
（来源：机构调研）
据披露，此前对额尔登特和哈萨克矿业销售的备件产品毛利率均超70%。
（来源：公司公告20210630）
对海外市场，公司表示国内外竞争环境不同，外销产品定价相对较高。
（来源：公司公告20210630）
对美伊电钢销售的备件产品毛利率大幅低于总体水平，一方面是美伊电钢指定了相关供应商，另外公司希望通过美伊电钢推广橡胶磨机备件，售价也相对较低。
2018年至2020年，对美伊电钢的销售收入持续增长。
（来源：公司公告20210630）
以2020年为例，高利润率的哈萨克矿业收入下降，低利润率的美伊电钢收入提升，一定程度导致外销毛利率下滑较大。
（制表：市值风云APP）
选矿设备毛利率低于备件，主要与销售策略有关：公司以低价销售选矿设备方式切入市场，通过后续的备件销售获取稳定利润。
（来源：公司公告20210630）
比如，销售给紫金矿业选矿设备的毛利率低于总体水平，除了设备规格差异外，还在于公司采取了低价策略。
（来源：公司公告20210630）
另外，部分选矿设备还存在客户指定采购的情况。
（来源：2023半年报）
整体来看，公司综合毛利率大致呈下滑趋势，今年上半年为32.4%。
2022年经调整营业利润率为9.8%，大幅低于净利率，主要是由于公司整体搬迁项目实现了0.9亿元的资产处置收益。
（制图：市值风云APP）
目前国内尚无与公司同类型上市公司，风云君选取部分类似企业以及专用橡胶制品公司进行对比。
（制图：市值风云APP）
得益于额尔登特EPC项目的贡献，2021年和2022年归母净利润较高。2023年上半年，扣非归母净利润为0.5亿元，同比下降8.9%。
（制图：市值风云APP）
多数年份，公司经营活动现金流净额均为正。
2020、2021年的异常情况主要是受额尔登特项目影响：合同款的60%已经提前在2020年收到，2021年收款20%，而该项目绝大部分在2021年实施完成。
近几年资本支出金额较高，主要是公司整体搬迁项目以及海外工厂建设项目，由此导致自由现金流大幅流出。
现阶段公司还处于扩张阶段，分红较少，已累计分红0.3亿元，分红率仅为8%。
（制图：市值风云APP）
未来重心在海外市场
2018年至2020年，江铜集团、紫金矿业、中信重工均位列前五大客户，矿山类型多为金矿、铜矿及铁矿。
（来源：公司公告20210630）
公司自2006年起即与中信重工开展合作，与紫金矿业的合作也较为深入。
（来源：2019年报）
近几年公司并未对前五大客户进行披露，从应收账款情况来看，主要为美伊电钢、紫金矿业和中信重工。
2022年，前五大客户销售占比为68.4%，客户集中度较高。
（来源：2022年报）
选矿设备及备件的发展与下游采矿行业紧密相关，下游固定资产投入直接影响到选矿设备的需求。
以三家国内客户的情况来看，紫金矿业资本支出维持增长，铜陵有色2022年也增长明显。
矿企的扩产意愿主要受相关金属的价格走势影响。开篇提到，目前黄金和铜的价格仍维持在高位运行。
（制图：市值风云APP）
另外，按照铁矿石“基石计划”：到2025年，国内铁精矿产量相比2020年增加1亿吨，增长40%；海外权益矿产量也增加1亿吨，增长50%。这在一定程度也会提升相关企业资本开支。
目前公司铁矿客户主要为中信重工。
（来源：机构调研）
从公司的发展战略来看，海外市场是未来的发展重心，预计三年后出口收入占比提高到65%以上。
（来源：机构调研）
目前公司正在建设智利工厂和赞比亚工厂。截至2023年二季度末，公司境外资产占总资产比重为27%，随着海外建厂的推进，该比重预计还会更高。
一般而言，境外资产一般属于审计高风险领域。而且，境外工厂所在地多属于欠发达地区，资产的安全性还需要关注。
（来源：2023半年报）
不过，海外市场突破也并非易事。
国际选矿设备市场中，Weir Group（英国）、KSB（德国）及Metso Corporation等大型企业占据了较高市场份额，也基本都是公司的竞争对手。
作为设备制造企业，技术实力至关重要。从公司研发投入来看，历史上研发费用率均不到5%，研发强度总体不高。
截至2021年10月末，公司共拥有专利37项，其中仅有3项发明专利。
（制图：市值风云APP）
此前公司还因专利权事项被他人起诉，诉讼金额为1000万元，目前案件尚未终止。
（来源：2023半年报）
另外，海外扩产也需要资金支持。公司负债水平总体不高，2021年发行了可转债，导致有息负债率有所提升。
截至2023年6月30日，账上货币资金及交易性金融资产合计为7亿元，有息负债为4.2亿元，其中应付债券3.2亿元，资金充裕。
（制图：市值风云APP）
需要留意的是，公司首发限售股在2023年2月解禁。2021年以来，公司多位股东进行了减持。2023年8月，副董事长、总经理程胜推出新的减持计划，减持比例不高，目前还在减持中。
（制表：市值风云APP）
